Les “Hedge Funds”

Lorsque l’on parle de Hedge Fund, on pense souvent à la crise de 2008, à l’affaire Madoff, à des capitalisations hors-normes. Mais concrètement, qu’est-ce qu’un Hedge Fund ?

Définition

Un hedge fund, ou fond de couverture, est un véhicule d’investissement privé. Le portefeuille d’investissement de ce véhicule est constitué d’actifs financiers publics, privés ou encore d’instruments dérivés. Dans le droit suisse, les Hedge Funds sont enregistrés comme Société en Commandite de Placements collectifs d’après l’article 104 de la loi sur les placements collectifs. Autrement dit, ils sont sous la surveillance de la FINMA (Autorité Fédérale de Surveillance des Marchés Financiers). Un Hedge Fund doit être au moins constitué de 5 commanditaires. Ces commanditaires sont engagés de façon limitée. Le montant dont on peut exiger d’eux en cas de difficultés financières du Hedge Fund est limité au montant de leurs apports respectifs au fond. En revanche, le commandité, ou le gérant du fond, est lui responsable de manière illimitée. 

En dehors du domaine législatif, le futur investisseur que vous êtes devra aussi maîtriser les aspects stratégiques du Hedge Fund. En effet, le « hedging » utilise plusieurs stratégies, en fonction du type d’opportunités se présentant sur les marchés.  

Stratégie Long-Short

La plus connue est celle du Long-Short Equity : c’est la plus adaptée en cas de forte volatilité des marchés. Elle consiste à prendre des positions acheteuses sur des titres sous-évalués, et des positions vendeuses sur des titres surévalués. En jargon financier, on dit être sur une position longue – long –  lorsqu’on va acheter un titre. Si la valeur de celui-ci augmente, on pourra réaliser un profit en le revendant pour plus cher qu’on l’a acheté. A l’inverse, si on est sur une position courte – dite short – on va emprunter un actif (actif tangible ou intangible), pour le vendre. Une fois vendu, si son prix baisse, on le rachètera pour un prix plus faible.                   

Ainsi, en combinant les différentes positions de notre portefeuille, on peut réaliser un gain autant avec des tendances haussières que baissières. Lorsque le nombre d’options achetées à la tendance haussière équivaut au montant de celles baissières le Fund est dit « Market Neutral », c’est-à-dire qu’en cas de perte sur une catégorie d’options, l’autre permettra de compenser cette perte. D’autres stratégies peuvent être « long biaised ». A titre d’exemple on parlera de biais 130/30, c’est-à-dire que le portefeuille d’investissement est exposé à 130% sur les positions longues et à 30% sur les positions courtes. L’inverse est aussi possible pour des positions courtes, dit « dédicated short ». Toutefois, la stratégie d’acheter un certain nombre d’actions long ou short n’est pas sans risque. D’abord, c’est la question de liquidité du marché qui se pose lorsqu’on souhaite trouver une partie adverse avec qui contracter. Il est parfois difficile de trouver une personne intéressée à acheter un certain titre une fois que ses perspectives de rémunérations sont passées. Ensuite vient aussi le danger du « beta mismatch ». Ce terme signifie que selon les pondérations de nos positions courtes ou longues, un effet non désiré, sur une position dans laquelle on a placé une grande partie de notre portefeuille, peut engendrer des pertes importantes comparé au gain des positions où l’on a peu investit. Ainsi, faut-il non seulement anticiper les tendances des marchés, mais aussi faut-il correctement les pondérer les parts investies. 

Le Trading directionnel

Vient la stratégie de trading directionnel, au sein de laquelle on discerne deux types de stratégies : celle de Global Macro, et celle de Managed Future. La première est la plus connue. Les investisseurs se basent sur des anticipations macroéconomiques telles que la croissance du PIB, les taux d’intérêts, les taux de chômage, prix des matières premières, etc… Le taux d’intérêt auquel sont rémunérées les actions est basé sur l’estimation du taux de risque systémique. Le risque systémique est le risque qui affecte un marché en entier, et non pas un actif individuel ; il est considéré comme endogène au système. 

Cette stratégie est connue pour avoir le profil de risque le plus élevé de toute. Si vous vous basez sur des anticipations de type« Global Macro » vous investirez dans des bons du trésor, des obligations, des devises, matières premières, forwards, etc… Les fonds adoptant cette stratégie sont caractérisés pour avoir les plus grosses capitalisations, étant donné la taille des marchés dans lesquels elles investissent. Leur levier est aussi des plus importants, allant parfois jusqu’à 4 ou 5. Enfin il est important de noter que les plus gros échecs de l’histoire des Hedge, Fund Amaranth Advisors ou encore Long Term Capital Management, avaient adopté cette stratégie.                                          

Autre sous-catégorie de celle dite directionnelle, la stratégie des « Managed Futures ». Cette stratégie est spécifiquement employée sur les marchés de contrat à terme. Un contrat à terme est une opération négociée entre deux contreparties (l’acheteur et le vendeur) où l’une d’entre elle s’engage d’acheter (acheteur) ou de vendre (vendeur) un actif sous-jacent à un prix fixé aujourd’hui. L’actif sous-jacent peut être un produit physique, un instrument financier ou encore un indice boursier ou climatique.                      

Ces deux stratégies ont en commun qu’elles cherchent à exploiter les grandes tendances futures des marchés. Contrairement à l’Equity, elles vont plutôt parier sur des indices plutôt que sur des actions.  

Stratégies d’arbitrage

Parlons maintenant des stratégies d’arbitrages. Elles cherchent à tirer profit des différences injustifiées entre deux cours. Ici aussi, il existe deux sous-catégories. Il y l’arbitrage d’obligations convertibles, et l’arbitrage de taux d’intérêts. 

L’arbitrage des taux d’intérêts consiste à exploiter toute différence injustifiée entre deux cours, peu importe que ce soit le cours d’une action par rapport à son cours théorique, ou deux cours concernant des titres corrélés. Les situations d’arbitrage concernent des bons obligataires, des contrats à terme, des prêts hypothécaires. Ces évaluations sont souvent complexes en raison de l’important nombre de variables et d’instruments entrant en jeu.

Un exemple vaut mille mots. Imaginons qu’un bon à terme soit rémunéré 2% en Suisse, et 4 % en France. Le taux d’intérêt étant plus élevé en France, on va acheter de ce bon du trésor. L’investisseur va donc transformer ses francs suisses en Euro et les investir dans le bon à terme. A maturité, il aura réalisé 4% par rapport à son investissement, et retransformera le tout en francs suisse.  Cette différence entre 4 et 2 % représente l’opportunité d’arbitrage. Le danger dans ce genre de transaction est une hausse du taux de change entre la période ou l’investisseur transforme ses francs suisses en euros, et la période où il les retransforme en francs suisses. Il est possible de lutter contre ces dangers du taux de change achetant une option call, nous permettant ainsi de transformer nos euros en francs suisses à un taux prédéterminé lors de l’achat.

Obligations convertibles

Autrement que de parier sur des taux, il est aussi possible de réaliser des stratégies d’arbitrage sur des obligations convertibles. Un convertible est simplement une créance échangeable. Une banque possède une créance chez une entreprise à qui elle a prêté de l’argent. Il est possible qu’elle échange le montant de cette créance contre un certain nombre d’action. Cela présente un double avantage. Pour la société détentrice de la dette, cela lui permet de délivrer un coupon plus bas que les intérêts qu’elle possède sur sa dette. A l’inverse, pour la banque, cela lui permet de participer à la potentielle hausse de l’action. La maturité d’une convertible est d’environ 7 ans à l’émission. Toutefois, il est important de savoir que  la plupart des convertibles sont « callables », c’est-à-dire qu’elles sont susceptibles d’être remboursées à l’échéance. Estimer la valeur d’une convertible est difficile du fait qu’il faut prendre en compte le risque de crédit accordé à la banque, et le cours de l’action. Si le cours de l’action est supérieur au prix de conversion, la conversion ne posera pas de problème. La banque y est gagnante, car elle possède une action dont la valeur de revente est plus chère que son acquisition. A l’inverse, La conversion n’est pas profitable. La subtilité consiste donc à dénicher le convertible sous-évaluée puis l’acheter.  Cela se résume finalement à l’achat d’une option call.

À ne pas oublier

Autre aspect du risque à prendre en compte : celui associé à la probabilité des difficultés financières de l’entreprise. Pour la banque possédant l’action de l’entreprise en échange de sa dette, si l’entreprise augmente le risque associé à son portefeuille d’actifs ou à la valeur de sa dette, alors la valeur des actions de l’entreprise baisse sur le marché. En effet, plus le risque de difficultés financières associé à une entreprise augmente, plus les investisseurs exigent un taux de rendement élevé. Or le prix des actions dépend négativement de ce taux d’intérêt. Ainsi pour la banque détentrice de l’action, la hausse souhaitée de l’action ne se réalise pas.

Il existe enfin une dernière stratégie, appelée « Event Driven », concernant notamment les fusions et acquisitions. Toutefois, faisant référence à des notions plutôt comptables que de stratégies des marchés, ce sujet sera traité dans un prochain article.

A présent, il ne reste plus au jeune investisseur que vous êtes de réunir 5 millions de capitaux afin de devenir un investisseur qualifié au sens de la FINMA, et fonder votre propre Hedge Fund.


Joachim Bösch

 

Bulletin CEDIDAC No. 55

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